Quello che il petroliere non dice – parte seconda

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break even

Nella prima puntata abbiamo fatto il punto su uno strano fenomeno rilevato nelle società energetiche che estraggono idrocarburi non convenzionali negli USA, i cosiddetti shalers: nonostante i managers giurino sulla testa dei loro (malcapitati) pargoli che il prezzo del greggio sia superiore al loro break even, quasi tutte queste società continuano a registrare un free cash flow negativo. Nella seconda puntata ci concentriamo sulla sostenibilità di questa strana bolla di imprese in bolletta.

Prendiamo come esempio illustre Pioneer Resources, una delle maggiori società di estrazione di shale oil. Il Vice-Presidente Frank Hopkins in una conferenza svoltasi a Londra lo scorso maggio aveva assicurato che il break even per la sua società era pari a 20 dollari a barile. Pertanto un ingenuo analista avrebbe pensato che con il WTI a 45 dollari, Pioneer stia accumulando profitti stratosferici. Invece il free cash flow è negativo. E lo è sempre stato. Nel 2013 Pioneer era in rosso per 730 milioni di dollari, nel 2014 per 1210 milioni, 1145 milioni nel 2015 e 562 milioni nel 2016. Nella prima metà del 2017 il rosso è stato di 393 milioni, di cui 252 nel secondo trimestre 2017, proprio mentre Hopkins magnificava il break even a 20 dollari.

Ma Pioneer non è certo l’eccezione. Le maggiori 60 compagnie petrolifere che estraggono shale oil nei passati 5 anni hanno speso ogni trimestre un totale di 9 miliardi di dollari. Tuttavia, nonostante dal 2014 abbiano raccolto capitale di rischio per 70 miliardi di dollari (finiti tutti a coprire le perdite) il loro debito totale ha raggiunto i 200 miliardi. Senza contare circa 130 fallimenti dal 2015 che hanno obliterato 80 miliardi.

Queste cifre suggeriscono alcuni conti della serva.

Moltiplicando i 9 miliardi per i 20 trimestri dei passati 5 anni le perdite operative amontano a circa 180 miliardi, che infatti grosso modo collimano con i 200 miliardi di debiti. Con il petrolio WTI quotato a meno di 50 dollari al barile il prezzo che gli shalers riescono a strappare non supera i 40 dollari (considerando il trasporto e l’intermediazione). Quindi solo per ripagare i debiti occorrerà estrarre 5 miliardi di barili. Volendo essere generosi e calcolando 5 milioni di barili estratti al giorno servono 1000 giorni di produzione per coprire i debiti. Se consideriamo un costo medio di estrazione di 30 dollari a barile il conto sale a 20 milardi di barili che richiedono 4000 giorni di produzione. Circa 11 anni di pompaggio per ripagare i debiti attuali senza contare gli interessi composti che nel frattempo si accumulano. A voler essere generosi stiamo parlando di almeno altri 50 miliardi in 11 anni. E nel frattempo gli azionisti rimarrebbero a bocca asciutta come un dromedario durante la traversata del Sahara.

Prendiamo di nuovo Pioneer: le passività totali ammontano a poco più di 6 miliardi di dollari. Quindi se il prezzo rimane a 40 dollari al barile, deve estrarre 150 milioni di barili per ripagare i debiti (a interessi zero). Assumendo che davvero il break even sia 20 dollari al barile ne occorrono 300 milioni.

Poi ci sono 10,4 miliardi di capitale proprio. Per ripagare gli azionisti (senza aggiungere un centesimo di dividendi) dunque bisogna estrarre circa 500 milioni di barili. Tuttavia le riserve accertate di Pioneer iscritte a bilancio sono solo 725 milioni di BOE (barrel of oil equivalent) tra petrolio e gas. Quindi o il prezzo del petrolio aumenta considerevolmente, o Pioneer trova nuovi giacimenti economicamente sfruttabili oppure a un certo punto porta i libri in tribunale.

A proiettare l’ombra di Charles Ponzi sulle shale plays un recente rapporto di Wood Mackenzie (la migliore società di consulenza nel settore) prevede che le maggiori società che estraggono gli idrocarburi non convenzionali non genereranno cashflow prima del 2020 (se tutto va bene).

A chiudere il quadro ci sono ampie evidenze che il rendimento dei pozzi stia calando abbastanza drasticamente. A differenza dei pozzi tradizionali, i pozzi non convenzionali raggiungono il picco di produzione entro pochi mesi dalla prima trivellazione, poi la resa dimunuisce in modo esponenziale (in media del 75% in un anno e dell’85% in tre anni). Lo stato del Nord Dakota dove si trova l’immenso bacino Bakken (qualcuno arriva a paragonarlo al maggior giacimento al mondo, Al Ghawar in Arabia Saudita) compila da decenni i dati sul rendimento dei pozzi. La produzione media giornaliera per pozzo, che aveva raggiunto i 144 barili a metà 2012, nel giugno del 2017 era calata a 87 barili. E infatti le perdite accumulate tra il 2009 ed il 2016 dalle società che estraggono in questa shale play secondo i dati di Rune Livkern di Fractional Flow hanno raggiunto i 32 miliardi di dollari.  Qui chi volesse approfondire trova un’altra ottima analisi di Art Berman sulla gara tra tecnologia e impervietà della Natura.

Eppure nonostante tutto gli shalers sopravvisuti all’ondata di bancarotte degli scorsi anni continuano a trovare chi fa loro credito. Argomento a cui dedicheremo la terza puntata.

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Fabio Scacciavillani

Capo economista di Oman Investment Fund. In passato: Dubai International Financial Center, FMI, BCE e Goldman Sachs

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3 thoughts on “Quello che il petroliere non dice – parte seconda

  1. luigiza il said:

    Calma, calma Scacciavillani.
    Se l’attuale POTUS noto anche come the Clown in Chief afferma che la sua amministrazione creerà 10 (dieci) milioni di nuovi occupati, non capisco perchè un Vice-presidente di una qualsiasi società non possa dire che sta facendo utili stellari.
    Sempre di balle si tratta.
    E’ di quelli che tali balle se le bevono che ci dovrebbe preoccupare.

    • Fabio Scacciaivillani il said:

      Beh, dipende dalle conseguenze. Se uno crede alle balle del Presidente poco male. Se crede alle balle di una società e ci investe i risparmi poi non venga a dire che lo stato deve restituirgli i soldi.

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