Perché era il momento di tosare i tassi?

pronti da tosare
Ha preso di sorpresa quasi tutti oggi Mario. Sì, qualcuno si aspettava magari una maggiore incisività sulle disponibilità ad azioni future (la forward guidance, come dicono quelli bravi), qualche “estremista” era arrivato ad immaginare l’ipotesi di taglio dei tassi, ma il consensus generale, ampiamente condiviso, era che i tassi sarebbero rimasti ancora a 0,5%.

Perché Draghi ha scelto di agire in questa direzione?
Il tema è ampio e articolato, ma la risposta si può riassumere in una sola parola chiave: inflazione.
Vediamo di prendere l’insieme degli elementi sufficientemente “alla larga”, così da comprendere l’intero quadro:

Allo scopo di raggiungere un maggiore equilibrio interno all’area euro i Paesi aderenti hanno sottoscritto un nuovo Patto di Stabilità e Crescita, il cosiddetto sixpack: questo patto prevede principalmente una riduzione programmata dei deficit e dei debiti pubblici per arrivare, passo dopo passo, a creare sovrastrutture condivise continentali (eurobond inclusi).

I Paesi con un debito pubblico straripante dovranno premunirsi di un surplus primario (raccogliere con le tasse più di quanto spendono per investimenti, stipendi e servizi) per poter ridurre, in un arco di vent’anni, l’eccesso di debito.

Si tratta di un percorso molto “faticoso” anche dal punto di vista politico, perché occorre una certa forza nella gestione ventennale di uno Stato che -regolarmente- preleva ai cittadini più di quanto restituisca loro sotto forma di spesa pubblica.

Nelle condizioni attuali, che prevedono per l’Italia (tanto per fare l’esempio di un Paese a caso con debito straripante) crescita anemica di PIL e surplus che tenderà al 5%, lo scenario di rientro dal debito si delinea così:

Italy

In Blu potete vedere la “baseline” cioé lo scenario principale. Negli altri colori vengono presentate delle possibili varianti:

  • La linea verde rappresenta la prospettiva di rientro dal debito nel caso in cui lo spread si riducesse a 130. E’ chiaro che questo comporterebbe un minor costo per lo Stato nell’emissione di titoli, facendo risparmiare risorse che potrebbero aiutare a velocizzare la riduzione del montante di debito. E’ altrettanto chiaro che una simile riduzione dello spread sarebbe probabilmente l’effetto della attivazione dell’OMT, con conseguente cessione dell’amministrazione del Paese, quindi un’opzione per cui non fare il tifo.
  • C’è poi la possibilità che si materializzi un rischio politico: la linea rossa rappresenta quello che accadrebbe se, a causa del malcontento popolare, la politica riducesse di un solo punto il surplus (portandolo dal 5% al 4% del PIL)
  • Infine abbiamo la linea arancione: si tratta dello scenario peggiore, evidentemente, ed è quello che si verificherebbe qualora l’inflazione restasse stabilmente tra 0% e 1%.

Perché?

Ci sono 5 modi di ridurre un alto rapporto debito/PIL: (1) consolidamento fiscale (2) crescita economica spinta (3) inflazione  (4) repressione finanziaria e (5) default. Ora, visto che il consolidamento fiscale (il surplus di cui si parlava prima) è ampiamente in azione, così come la repressione finanziaria (tassi bassi prolungati), mentre non sembra esserci spazio per una crescita economica spinta, né tantomeno per un default (con conseguente effetto domino) ecco che la variante inflazione diventa un elemento chiave.

Draghi oggi, parlando di inflazione e di rischio deflazione in Europa, ha detto che:

“Se vogliamo definire la deflazione come un calo generalizzato, e che si autoperpetua, dei prezzi nell’Eurozona, non lo vediamo. In alcuni Paesi il calo dei prezzi è più marcato che in altri, ma bisogna tenere separati gli effetti alla base. Alcuni di questi, infatti, sono i benvenuti perché sono un segnale del processo di aggiustamento dei prezzi che era necessario in alcuni Paesi”

Inflazione e crescita si stanno rivelando troppo basse. In Italia il prezzo di molti beni e servizi è cresciuto solo perché c’è stato un aumento di un punto di IVA, se l’inflazione non ritrova la strada verso un più auspicabile 2% (che non a caso è anche il valore obiettivo della BCE) l’Italia dovrà, per non andare alla deriva (linea arancione) procedere ad ulteriore consolidamento fiscale (ancor maggiore surplus) a tutto danno delle potenzialità della crescita.

E non pensiate che sia una situazione tutta italiana, questa, perché la Spagna -ad esempio- non presenta prospettive o scenari così diversi:

Spain

Se l’obiettivo della BCE è la corretta trasmissione della politica monetaria all’interno dell’area € e la progressiva riduzione degli squilibri per poter arrivare agli eurobond, bisogna garantire ai Paesi periferici le migliori condizioni possibili per poter attuare a costi accessibili il sixpack, viceversa l’integrità della moneta unica tornerebbe ad essere in discussione, smentendo l’assunto che “l’€ è irreversibile“. Ecco perché Draghi ha dovuto agire così oggi. L’emergenza per la crescita è alta, ed i mercati l’hanno capito: dopo una fiammata di “festeggiamento” per l’inatteso taglio dei tassi, si è diffusa la convinzione di una congiuntura europea particolarmente debole. Con, in più, il dubbio che ora a Draghi non restino più ulteriori cartucce da sparare.

“Lo spazio per rendere ancora più accomodante la politica monetaria dell’Eurozona non è stato ancora esaurito. Abbiamo altri strumenti e siamo pronti a valutare tutti gli strumenti che abbiamo a disposizione. In teoria, potremmo tagliare ancora i tassi di interesse e abbiamo anche la possibilità di un nuovo LTRO, questa ipotesi non è stata discussa seriamente durante l’incontro di oggi del Consiglio direttivo della BCE, ma c’è tutta una gamma di strumenti che possiamo mobilitare se necessario. Abbiamo discusso anche la possibilità di far scendere in terreno negativo il tasso sui depositi delle banche presso la Bce e siamo pronti a questa eventualità dal punto di vista tecnico, fa parte della nostra artiglieria, ma è un’opzione che è stata scartata, per ora.”

Mario Draghi è sul pezzo, e mentre dall’altra parte dell’Oceano si preparano al tapering, lui si concentra sull’affrontare i problemi strutturali e, laddove possibile, facendo azione di prevenzione. Sarà una via crucis ancora molto lunga

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L'Alieno Gentile

Precedentemente conosciuto con il nickname Bimbo Alieno, L'Alieno Gentile è un operatore finanziario dal 1998; ha collaborato con diverse banche italiane ed estere.
Contributor OCSE nel 2012, ancora oggi gestisce attivamente patrimoni finanziari

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21 commenti su “Perché era il momento di tosare i tassi?

  1. Limpido. Aggiungerei un sesto modo (personalmente preferito): Rinegoziazione dei Trattati (Maastricht incluso) o uscita dall’Euro (drammatico ed eretico).

  2. P.S. L’Exit Euro ci donerebbe oltre alla dignità sovrana, (3) inflazione a due cifre per almeno cinque anni (2) crescita economica spinta da export. (occupazione in crescita e bilancia commerciale in attivo). Non escluderebbe (su altre variabili) (1) il consolidamento fiscale e la (4) repressione finanziaria. Il rischio? Il (5) default, che in fondo è morte e rinascita. Sempre meglio di venti anni di assicurata agonia e schiavitù da debito.

    • Il 5 sarebbe abbastanza probabile, ed e’ una cosa che in una misura o nell’altra l’Argentina ormai esperisce ormai ogni quarto di secolo scarso, in media.

      Forse sarebbe meglio invece imparare a ingoiare le pillole amare e a farne tesoro per il futuro.
      Anche perche’ la permanenza nell’Euro e’ l’ultima chiamata storica per imparare la lezione, dopodiche’, si tornerebbe seduta stante e stabile (anzi, permanente) nel secondo mondo (almeno…se parliamo dell’Italia nella sua forma attuale).

  3. e l’illusione di superare il nazionalismo in Europa si mostra come una speranza certo lecita, ma purtroppo vana.

    Spiegatemi voi come si possa mai fare un’unione bancaria o emettere degli eurobond in questo clima? L’orizzonte Europeo è solo formale, non sostanziale ed ha quindi un destino segnato, esposto a qualsiasi demagogia o populismo, che non tarderà a sbocciare in tutta la sua forza.

  4. _beneathsurface il said:

    So che non è carino postare propri link, ma se Andrea Boda fosse d’accordo io mi ero informato sui tassi negativi della deposit facility giungendo a delle conclusioni. Se mi autorizza metto il link.
    PS: ottimo articolo, lucido e perfettamente esposto. Mi rimane sempre il dubbio che già ieri scrivevo a Boda su TW: in contesto di mercati frammentati e segmentati lungo direttrici nazionali, con divergenze nazionali ampie su tassi di funding e impiego, in una situazione di credit crunch in paesi sotto stress e consolidamento fiscale, e di preferenza per la liquidità e per gli investimenti finanziari piuttosto che per la concessione di credito all’economia reale, in tale contesto avrà efficacia il taglio dei tassi? Io nutro dubbi seri e profondi.

    • La domanda è interessante e diventerà argomento di un prossimo post. Quanto al link, non vedo perché no, se contribuisce alla discussione (e mi pare lo faccia) e non arriva con intento spam (e mi pare sia così) credo possa essere solo qualcosa in più, non in meno

      • _beneathsurface il said:

        🙂 ne sono onorato. Il link è http://beneathsurface.altervista.org/un-tasso-negativo-puo-essere-positivo/
        Faccio subito una premessa: l’articolo è del 5 giugno su dati di aprile 2013.
        Sono usciti i dati di settembre, http://www.ecb.europa.eu/pub/mb/html/index.en.html, che indicano una ulteriore riduzione delle riserve in eccesso a 170 blns dai 400 blns di inizio anno, senza che ci siano state scosse sui tassi del’interbancario http://it.euribor-rates.eu/eonia.asp
        Dalla tabella S9 del Monthly bulletin ecb emerge che questa liquidità è prevalentemente andata a rimborso delle LTRO (-350 blns).
        È noto che i “paesi virtuosi” ne hanno rimborsato la maggior parte (vds immagine al link http://beneathsurface.altervista.org/ltro-evitare-lo-stress/ ), perciò oggi chi pagherebbe la decisione di un tasso negativo sui depositi sarebbero Italia e Spagna, cioè 2 paesi alle prese con deleverage bancario, privato e pubblico e un’alta esposizione alle sofferenze (la Spagna ha inoltre sulla testa la spada di Damocle degli AQR penalizzanti).
        Il mio dubbio è che la liquidità liberabile non finirebbe in rimborsi degli LTRO (tra l’altro se accadesse, allora questo abortirebbe sul nascere ogni velleità di un nuovo round di LTRO , dato che queste nuove disponibilità andrebbero prevalentemente a migliorare i liquidity ratios e non in credito).
        La mia opinione è che finirebbero in ulteriori acquisti di bonds sul tratto a breve, per altro peggiorando il rapporto simbiotico fra debito sovrano e bilanci bancari.

  5. Se qualcuno di voi ha visto l’ultima puntata di Report , avrà potuto vedere come la Gabanelli abbia dato una ottima dimostrazione di come potrebbe essere utile l’Europa a TUTTI gli Europei.

    E anzi, di come questo processo ormai irreversibile DOVRA’ essere l’unica strada da percorrere senza se e senza ma , pena una dissoluzione di tipo africano.

    Il percorso sicuramente avrà tempi lunghi e sarà plurigenerazionale , ed altrettanto sicuramente non sarà indolore. Ma di gran lunga meno indolore del contrario.

    Per fortuna queste sono decisioni che non credo verranno lasciate in mano alla pancia dei popoli

  6. Nipote di mio nonno il said:

    si si l’articolo è davvero buono. ma ora mi aspetto il meglio, cioè la parte “DESTRA” dell’equazione. … 🙂
    boda sa, so che sa!!

  7. @ Sakura

    …ai giornali tedeschi, a quelli francesi, agli spagnoli ,italiani ecc.

    La parola magica credo possa essere solo “credibilità”.

    Se il progetto sarà credibile e condiviso allora si potrà cominciare a lavorare sul serio.

    Ho paura però che per arrivare a quel punto sia necessario che tutti , anche quelli che oggi sono a galla , comincino ogni tanto a dover mettere la testa sott’acqua e trattenere il respiro.

    Solo allora si capirà che un uguale costo dell energia , del lavoro, una politica fiscale comune, esercito unico , politica industriale comune ecc. potranno essere l’unica carta vincente per poter avere un peso importante nel confronto globale

    A quel punto si potrà avere come negli USA, la possibilità di trasferire risorse da Stati più forti a quelli più deboli , senza dimenticare che le Mafie sono il vero nemico da abbattere

    La soluzione sarà quindi nel pugno di ferro in guanto di velluto, perchè negli USA tutto quello che viene identificato come pericolo al processo, viene affrontato drasticamente ed abbattuto.

    In Europa prima che l’opinione pubblica accetti interventi forti per la soluzione di un problema comune ,dovrà essere convinta dai fatti che il percorso sia quello e che sia sano.

    Altrimenti gli interessi di parte ed il malaffare avranno sempre buon gioco nel rimestare nel torbido onde evitare di perdere privilegi

    il pezzo della Gabanelli a cui facevo riferimento nell’intervento precedente per chi se lo fosse perso.

    http://www.rai.tv/dl/RaiTV/programmi/media/ContentItem-57500bbe-3397-49c9-ba4b-98cd65301495.html?refresh_ce

  8. Saggio TM. Se le piace ingoiare impari a farlo, servirà. Il secondo mondo siamo noi. Quello che lei oggi chiama il “secondo mondo” finirà con darci una lezione storica. Non esiste un primo e un secondo mondo. Esiste il mondo dei liberi e quello dei succubi e la cosa non si misura con il numero delle auto possedute o dei panini mangiati da Mac Donald.

    Umano, troppo umano? No. Cattolico, troppo cattolico. La ricerca della felicità è oggi, per oggi e possibilmente anche per domani. Il martirio oggi, per la felicità ipotetica di future e lontane generazioni? No grazie, è uno stantio oppio per popoli, una mistificazione, oltre che un errore, un inganno.

    Non esistono figli felici di padri schiavi.

    La felicità, prima d’ogni altra cosa, è serenità e speranza. Precondizione ne è l’autonomia, base di ogni solida libertà. L’autonomia personale e collettiva è quotidianamente minacciata, messa in forse o peggio annientata.

    Non so quale utopico sogno di grandezza Europea stia ancora perseguendo.

    L’Europa è come una famiglia fallita, può trovare pace, solo se ogni partner raggiunge un’autonomia ed un equilibrio a casa propria. Ci si può incontrare in particolari ricorrenze, collaborare per il bene dei figli e la sicurezza comune. Ma se un partner prevale coercitivamente sull’altro è la rovina di entrambi e cosa più grave delle future generazioni.

    _beneathsurface Il taglio andava fatto. Siamo in pieno credit crunch del credit crunch e come dice Andrea Mazzalai il tutto è elevato alla disperazione. All’orizzonte si scorgono i segnali di una spirale devastante la debt-deflation, il cambio Euro-Dollaro iniziava ad essere imbarazzante.

    Gli effetti sull’economia reale? Marginali se non nulli. Siamo in piena liquidity trap, l’arma è quasi impotente.

    • La scala dei problemi che abbiamo davanti è enorme:

      a) climate change, ormai è dura presentare la questione come fuffa ambientalista. Haiyan ne è la macabra conferma: https://theconversation.com/super-typhoon-haiyan-hits-philippines-with-devastating-force-20016

      b) demografia. Siamo sul pianeta oltre i 7 miliardi di umani, una cifra impressionante che chiede sicurezza, cibo e acqua da bere. L’immigrazione e l’ecatombe mediterranea di poveri Cristi è un riverbero di questo processo.

      c) capitalismo e modello di sviluppo, evidentemente alle corde o meglio in una fase di radicale metamorfosi: produrre e consumare, quindi produrre rifiuti e consumare energia, con questi ritmi, ci condanna ad a) ed a fenomeni di rigetto che mettono in discussione la stessa permanenza degli umani sul pianeta. E anche all’infelicità individuale.

      Gli stati nazionali sono ancora un arnese useful per affrontare sfide come a) b) e c)? Ne dubito fortemente e per questo dissento dalla riscoperta degli stati nazionali, la sovranità furbescamente sbandierata, il monetarismo inteso come mezzo risolutivo in economia e in posizioni assimilabili. La salvezza passa da una rinnovata coesione, o, per essere meno altisonanti, la soluzione dei problemi richiede risorse e convergenze a carattere sovranazionale.

      Non si può invocare Europa quando affogano poveri Eritrei nelle nostre acque territoriali e poi scrollarsela di dosso fastidiosamente quando ci impone regole sgradite.
      E’ o non è l’Europa che ci costringe a regole carcerarie più decenti? E’ o non è l’Europa che ci impone scelte ambientali meno distruttive sul nostro territorio.ecc.

      E’ semplice osservare il lato distruttivo delle cose, il lato oscuro, il puzzo di fogna e molti blogger come Andrea Mazzalai (non certo il solo) sono specializzati nel delineare Apocalissi incombenti, a rimarcare il nostro fallimento (Rischio Calcolato lo fa da anni) a vendere come ingenui o in mala fede personaggi come Prodi o Draghi. Vien da chiedersi cosa partorirebbero di fronte a certe pressioni ed a certi complessi problemi, questi “eroi da tastiera”, chiusi nel caldo tepore delle loro casette a sparar sentenze come sgranocchiano pop corn.

      Non credo partorirebbero niente di rimarchevole. Non mi interessano molto i cantori dell’Apocalisse esperti nel “sono 10 anni che lo dico”. Spero che si avveri, fosse solo per ciclicità, qualche loro nefasta previsione, altrimenti rischiamo di lasciarci senza averne azzeccata manco una.

      Facile far dell’ironia su Prodi, sulle riflessioni di chi è inviato dell’ONU per problemi seri come la situazione in Mali o che è invitato ad Harvard (non per parlare di mortadella). Abbiamo spedito “fora dal bali” politici come Prodi per sostituirli con chi? Fassina? Brunetta? Vito Crimi? Fatemi capire…
      Non invidio Draghi, non invidio le responsabilità che ha sulle spalle, le mediazioni che cerca,mediazioni spesso inevitabilmente lontane da quello in cui crede o che vorrebbe attuare, si pensi ad unione bancaria ed eurobond.

      Mille e più di mille sono i difetti evidenti dell’Europa che esperiamo, tantissimi i miei personali momenti di scoramento, rifiuto e sfiducia, anche fra i commenti a questo post. Vedere Marie Le Pen in testa ai sondaggi in Francia è desolante, come lo è ascoltare Weidmann nelle sue tirate altrettanto nazionalistiche, anche se opportunamente travestite. Qualche Mazzalai ha la soluzione in pugno anche in Italia: uscire dall’euro e rinegoziare il debito, olé!

      La verità? Nemmeno questi soloni sanno bene cosa accadrà, non sanno se le conseguenze saranno controllabili, non sanno se le banche reggeranno, non sanno le reazioni dei mercati, non sanno….Non abbiamo imparato dove ci portano quelli che non sanno?Non ricordate?

      Lo sguardo credo debba volgersi in una direzione costruttiva, anche vanamente costruttiva. Ben vengano i don Chisciotte e non i Mazzalai&c .

      Il nazionalismo sappiamo già quali “regali” ci porta e non hanno niente a che fare con la felicità, ma al contrario sono “regali” che moltiplicano esponenzialmente le sofferenze e quindi l’infelicità. Ricordate quando bimboalieno ci mise la faccia con un video?

      Io me lo ricordo e lo stimo anche per questo.

      • otiimo Sakura.

        Purtroppo la visiione generale è quella del tutto subito, ed è evidente che qualsiasi tipo di soluzione da trovare vada nella direzione di portare vantaggi immediati a chi la soluzione trova.

        Allo stato attuale delle cose non è possibile , tanto più che quello che abbiamo sotto gli occhi è il risultato stesso di atteggiamenti simili.

        Proprio la spremitura del limone tutto e subito ci ha regalato la situazione attuale. Sembra che una programmazione con visione di lungo /lunghissimo periodo non sia nel conto del mondo occidentale

        Esistono alla grande ” figli felici di Padri schiavi”, e la mia generazione(ed un paio di successive) ne è un esempio lampante. Il benessere di questi 60 anni è stato generato dai sacrifici e dalle privazioni (e dai risparmi) delle generazioni precedenti, che hanno preparato il terrreno per la rinascita economica.

        Ora sarebbe arivato il momento di restituire almeno in parte ,facendo anche noi qualcosa per le generazioni future

  9. _beneathsurface il said:

    @j599 nel mio articolo spiego che il taglio darebbe effetti contrari alle attese o addirittura turbativi della stabilità finanziaria (quasi e difficilmente) ritrovata, proprio perché stiamo soccombendo sotto i colpi congiunti di credit crunch e della preferenza (bancaria)per liquidità e investimenti finanziari, quest’ultima favorita dal carry trade e da regole di Basilea che favoriscono gli impieghi in finanza piuttosto che creditizi verso l’economia reale.

  10. _beneathsurface

    Letto, interessante. Tassi negativi? Avremmo la creazione di un nuovo parodosso economico:

    “Quale scelta avrà prevalenza? Continuare a detenere riserve, pur pagandole, perchè sono un “salvadanaio di sicurezza”, i costi per le banche si riverseranno quasi sicuramente in un aumento dei tassi sugli impieghi (clientela), capovolgendo totalmente l’obiettivo dell’operazione della bce.”

  11. _beneathsurface il said:

    @j599 Nuovi paradossi, vecchie motivazioni. 🙂
    Per esperienza decennale posso affermare che pur con tassi ecb in calo e aste fixed rate full allotment, in questi 2 anni il tasso sugli impieghi bancari è addirittura cresciuto, e la motivazione è sempre il costo delle sofferenze e la modesta redditività dei bilanci degli ultimi anni.
    Ci sono molti esempi in cui banche in tensione di liquidità che offrono tassi sopra l’euribor pur di fare funding malgrado il mark down sia in perdita secca..
    A fronte di questa (triste) realtà, che efficacia possono avere un taglio del refi e della deposit facility? Se le banche avessero un utilità economica a smobilizzare, l’avrebbero già fatto; se venissero “costrette” li dirigerebbero negli impieghi finanziari come sta accadendo da inizio 2012.

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